Spanningen tussen Rusland en Oekraïne

Heel de wereld kijkt toe op de dreigende escalatie van het conflict tussen Rusland en Oekraïne. De energieprijzen schieten de hoogte in, en de beurzen reageren nerveus. Er wordt nog altijd gezocht naar een diplomatieke oplossing. Wat de uitkomst zal zijn is pure speculatie, maar het is wel interessant om te kijken hoe lang zulke geopolitieke crisissen in het verleden wogen op de beurzen. Moeten beleggers zich op langere termijn zorgen maken? De geschiedenis leert ons dat de impact van geopolitieke conflicten meestal kort en krachtig is.

Impact van geopolitieke conflicten op de wereldwijde aandelenindex

Bron: Bloomberg/Cadelam

Corona is een deel van het leven geworden

Het coronavirus is nog niet helemaal weg, maar het maakt ons leven steeds minder zuur. Bedrijven en consumenten passen zich aan, overheden vaardigen gerichtere maatregelen uit, waardoor de economische impact kleiner is.

Zo telden winkels en restaurants in januari van dit jaar bijna 20% minder klanten tegenover 2019, in januari 2021 bedroeg de daling nog 40%. Het aantal vluchten nam afgelopen maand af met ongeveer 35%, tegenover een duikvlucht van 80% in januari 2021. En het kan alleen maar beter worden: verschillende landen zijn nu de coronamaatregelen aan het versoepelen die eind 2021 nog aangescherpt werden.

De inflatieopstoot houdt aan

De inflatie blijft de gemoederen bedaren. In de Verenigde Staten en Europa klokt ze af op respectievelijk 7,5% en 5,1%, in Zuidoost-Azië blijft ze gematigd.

Is de inflatie tijdelijk, ‘a passing hump’ aldus Christine Lagarde, voorzitter van de ECB? De hoge energieprijzen blijven de belangrijkste schuldige. De vertroebelde relatie tussen Europa en Rusland, Europa’s grootste leverancier van gas en olie is (met een marktaandeel van respectievelijk 40% en 20%), doet de prijzen nog verder escaleren. In Europa steeg de gasprijs tegenover een jaar geleden met meer dan 240%. Ook de onderinvesteringen als gevolg van de energietransitie (van bruine naar hernieuwbare energie) drijven de prijzen de hoogte in.

Hoe zal dat evolueren in de volgende maanden? De stijging van de energieprijzen zou in de loop van 2022 moeten normaliseren, net als de verstoring van de toeleveringsketens, een andere belangrijke factor van de inflatieopstoot. Zorgwekkender is de opwaartse druk op de lonen, die een inflatoire spiraal op gang kan brengen. De arbeidskrachten zijn zeer schaars, vooral in de Angelsaksische landen. De loonstijgingen worden geraamd op 4,7% in de Verenigde Staten en 2,8% in Europa. Het risico bestaat dat dit een trigger is voor een algemenere en duurzamere stijging.

Evolutie van de inflatie in de VS en Europa

Bron: Federal Reserve Economic Data/Eurostat

Centrale banken stellen een einde aan het gulle beleid

Het is zover: de geldpomp van de centrale banken in de VS en Europa wordt stilaan dichtgedraaid. Een korte geschiedenis:

• Sinds 1977 luidt het mandaat van de Amerikaanse centrale bank (Fed) “het promoten van volledige werkgelegenheid, prijsstabiliteit en een gematigde rentevoet op lange termijn.”
• Na de financiële crisis van 2008 had de economie nood aan zuurstof. De Fed kon die geven, via een lage rente en de injectie van enorme hoeveelheden geld. Van inflatie hoefde de centrale bank zich niks aan te trekken. Het gulle beleid miste haar effect niet: de werkgelegenheid en de economie groeide stevig en langdurig.
• Toen kwam corona. De pandemie zorgde voor hevige schokken in de groei, inflatiecijfers en de tewerkstellingsgraad. En die laatste parameter blijft ook nu hardnekkig laag in de VS: veel Amerikanen hebben de arbeidsmarkt verlaten en zoeken geen nieuwe job, waardoor de tewerkstellingsgraad nog steeds lager is dan voor de crisis. In Europa bestaat dat probleem niet.
• De halsstarrig hoge inflatiecijfers dwongen de Fed om eind 2021 haar monetaire beleid helemaal om te gooien: ze stelde verscheidene renteverhogingen in het vooruitzicht voor 2022 en 2023, kondigde de afbouw van obligatieaankopen aan en is van plan de obligaties die op vervaldag komen niet meer herbeleggen. Door de aangekondigde monetaire verstrakking schoot de lange rente omhoog.
• In Europa gaat het er minder drastisch aan toe. De Europese conjunctuur loopt wat achter op de Amerikaanse, dus voor de ECB is een renteverhoging vooralsnog niet aan de orde. Wel gaat ze ook haar obligatieaankopen afbouwen in 2022.

Economische groei: allegro moderato

De wereldeconomie groeide in 2021 met 5,9%, dat is uitzonderlijk sterk. Ook in de volgende twee jaren zien de vooruitzichten er gunstig uit, zij het aan een gematigder tempo. Het IMF verwacht een groei van 4,4% in 2022 en 3,8% in 2023. De verwachtingen voor 2022 werden wel een tikje naar beneden bijgesteld voor de VS en China.

• In de VS kan de hogere rente de economische groei ietwat temperen. Bovendien is de kans groot dat de Senaat het relanceplan ‘Build Back Better’ (1.800 miljard dollar) niet zal goedkeuren, zeker nu de inflatie zo hoog is. De groei voor 2022 werd gevoelig neerwaarts bijgesteld, van 5,2% naar 4%. Voor 2023 rekent het IMF op een groei van 2,6%.
• In China zorgt het zero-covidbeleid voor aanhoudende productie- en toeleveringsproblemen. Daar komt de vastgoedcrisis bovenop, uitgelokt door het dreigende faillissement van vastgoedontwikkelaar Evergrande. De vastgoedsector is goed voor 30% van het Chinese bbp – niet verwonderlijk dat Chinese gezinnen aarzelen om hun spaargeld uit te geven. De groei zal dus gedragen moeten worden door de export – en die stijgt fors (+ 30% in 2021) – en de investeringen, onder andere dankzij een verhoopte nieuwe monetaire versoepeling. Voor 2022 wordt de groei geraamd op 4,8%, en voor 2023 op 5,2%, een stuk lager dan de groeicijfers die we van China gewend waren.
• De groei in de eurozone blijft in tact. Het herstelplan ‘Next Generation EU’, goed voor 750 miljard euro, moet extra dynamiek creëren. De Europese groei zou uitkomen op 3,9% in 2022 en op 2,5% in 2023 – in lijn met de Amerikaanse groeicijfers. De groeiverwachtingen zijn het opmerkelijkst voor Frankrijk en Italië. In Duitsland gaat de groei gebukt onder de problemen in de auto-industrie, die last ondervindt van een tekort aan elektronische onderdelen.

Beurzen op de achtbaan

De beurzen kregen in 2022 al heel wat te verteren:

• Jerome Powell start in maart wellicht met een reeks verhogingen van de beleidsrente.
• De Duitse 10-jaarsrente (Bund) kleurt opnieuw groen, na een negatieve rentestand van drie jaar. De totale schuldenlast tegen negatieve rente zakte van 30% van het totale bedrag van de wereldwijde uitgiften (eind 2020) naar minder dan 18% vandaag.
• De geldkraan van de Amerikaanse en Europese centrale bank gaat dicht.
• De hoge inflatiecijfers houden aan.
• In Oekraïne dreigt een gewapend conflict met Rusland.

Die schokken komen als een onplezierige verrassing voor de beurzen, die van stabiliteit en voorspelbaarheid houden.

Het vooruitzicht van een renteverhoging beroert vooral de technologie- en milieuaandelen. Omdat hun winstvooruitzichten verder in de toekomst liggen, wordt de huidige waarde sterk beïnvloed door de rentestand. Daarnaast zijn er een aantal bedrijven die hun fantastische winstvooruitzichten niet meer kunnen handhaven, zoals Facebook (tegenwoordig Meta Platforms). De Goldman Sachs Non-Profitable Technology Index nam een duik van 50%.

In januari corrigeerden de aandelenmarkten met meer dan 10% ten opzichte van hun hoogste peil. Per 14 februari stond de technologie-index Nasdaq ruim 10% lager dan in het begin van het jaar. De Amerikaanse S&P 500-index noteerde ruim 7% lager, de Europese Stoxx 600 goed 4% lager. De Chinese Hang Seng daalde iets meer dan 5%, de Japanse Nikkei deed met -4,6% nauwelijks beter (waarden uitgedrukt in euro).

Aandelen bieden beste kans op rendement

Aandelen blijven logisch geprijsd ten opzichte van de rente en de winstverwachtingen (+8 à 9% in 2022), in een gunstige economische context. Het reële rendement van aandelen, het rendement van aandelen minus de inflatie, is nog steeds heel positief. Dat van obligaties daarentegen is negatief: het rendement is onvoldoende hoog om de erosie door inflatie te compenseren.

Beleggers hebben dus niet veel alternatieven als ze de reële waarde van hun vermogen willen behouden. De kunst bestaat erin de portefeuille goed te spreiden met solide bedrijven die voorspelbare resultaten hebben. Speculatieve beleggingen zijn uit den boze. De recente crash van bitcoin (ruim -50% sinds oktober 2021) is daar het perfecte voorbeeld van. Zodra de omstandigheden complexer worden, stijgt de onzekerheid en de risicoaversie, en stort de waarde van dit soort beleggingen als een kaartenhuisje in, omdat ze niet op rationele fundamenten rust.

Beleggen in obligaties met een middellange looptijd blijft ondanks hun negatieve reële rendement wel verantwoord, omdat ze de onvermijdelijke schommelingen op de aandelenmarkten kunnen opvangen. Dat geeft beleggers meer gemoedsrust en houdt de portefeuille op langere termijn op koers.

Cadelam, de fondsbeheerder van de Groep, blijft bijzonder waakzaam voor de inflatieontwikkeling en de reactie van de centrale banken, die een negatieve invloed kunnen hebben op de economische vooruitzichten. Ook de geopolitieke ontwikkelingen houden ze scherp in de gaten.